心动的IPO:医美机构你准备好了吗?(上市篇)
收录于话题 #医美 4 #IPO 5 #投资 4 “
根据截至目前的公开信息披露，鲜有境内医美机构成功以IPO方式登陆A股，而境外资本市场有通过IPO方式登陆港股市场的瑞丽医美(02135.HK)和登陆美股市场的鹏爱医疗(AIH.Nasdaq)。从审核时间、审核尺度等方面综合考虑，香港是医美机构上市的优选上市地。在前述系列专题文章中，我们已经分析了医美机构在设立、诊疗、营销等方面的合规要点。医美机构在筹备上市的过程中，除了经营合规、物业、环保、社保、公积金等常规法律审核要点外，重组架构的设计是医美机构考虑境外上市的重要问题之一，医美机构亦需结合自身情况综合设计合法合规的重组方案。
”
根据《外商投资准入特别管理措施(负面清单)(2020年版)》，医疗机构属于外资限制类行业。除港澳台投资者依法经内地主管部门批准后可以在内地设立独资医院外，其他外商投资者对医疗机构的投资仅限于合资。根据《中外合资、合作医疗机构管理暂行办法》，中外合资医疗机构中，中方所占股权比例或权益不得低于30%。
鉴于外国投资者于医疗机构的间接持股比例最高为70%的限制，以往医疗机构港股上市案例中，多采用“部分直接持股+部分VIE结构”的架构。香港联交所对VIE架构的运用持谨慎态度。根据《香港交易所上市决策》(HKEx-LD43-3)确立的“Narrowly tailored”的原则，VIE架构原则上只能在为解决外资拥有权限制的必要范围内使用，发行人必须直接持有境内实际运营实体的最大许可权益。因此，“70%直接持股+30%VIE”的三七分重组结构是目前医疗机构赴港上市采取的主流重组方式。本文拟从分析瑞丽医美(02135.HK) 和鹏爱医疗(AIH.Nasdaq)上市重组方案，探析医美机构的上市路径，供市场参考。
一
瑞丽医美
2020年12月28日，瑞丽医美国际控股有限公司 Raily Aesthetic Medicine International Holdings Limited(以下简称“瑞丽医美”)(02135.HK)成功在香港联合交易所主板挂牌上市。瑞丽医美上市首日高开18.75%，盘中涨幅一度涨逾27%，收盘涨幅8.75%。据招股书数据显示，2017年至2019年，公司实现营收分别为人民币1.13亿元、1.58亿元、1.91亿元，年复合增长率高达30.01%。经调整后的净利润亦呈现不断增长之势，分别为人民币1740.5万元、2076.7万元及2559.3万元，年复合增长率为21.26%。
瑞丽医美是位于中国浙江省的领先医疗美容服务提供商。根据瑞丽医美招股书披露，按2019年医疗美容服务收益，集团在杭州市及浙江省所占市场份额约为4.1%及1.9%，在所有私营医疗美容服务提供商当中分别名列第四及第五位。瑞丽医美的主营业务包括：美容外科服务，包括对面部或身体多个部位进行的美容外科诊疗；微创美容服务，主要包括美容注射诊疗；及皮肤美容服务，主要包括各种美容能量型诊疗。
(一)重组前架构
(二)重组
瑞丽医美采用了“70%直接持股+30%VIE”的三七分重组结构，即采用由WOFE直接股权控制70%境内权益，由VIE协议控制30%境内权益的方式。具体的重组步骤简析如下：
1、境内重组
瑞丽天鸽、杭州瑞丽及瑞安瑞丽，均为中国境内的医疗美容服务提供商。境内重组完成后，瑞丽美容咨询直接持有瑞丽天鸽、杭州瑞丽及瑞安瑞丽各自的70%股权，间接持有芜湖瑞丽70%股权。
2、“两步走”红筹股权控制
（1）第一步：瑞丽美容咨询引入境外第三方股东美天下香港，变更为中外合资企业。
瑞丽美容咨询通过平价增资的方式引入境外独立第三方投资者美天下香港，变更为中外合资企业。招股书披露，美天下香港对瑞丽美容咨询进行增资后，瑞丽美容咨询的注册资本由人民币19百万元增加至人民币20百万元。增资额乃参考瑞丽美容咨询的注册资本面值厘定。于增资完成后，美天下香港直接拥有瑞丽美容咨询的5%股权。
这一步的设计是为了规避《关于外国投资者并购境内企业的规定》(以下简称“10号文”)中关于“关联并购”的规定。
按照10号文的规定，境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内公司，需要先获得商务部的审批。在实务操作当中，商务部迄今为止并未审批通过一例关联并购业务。但是，根据《外商投资准入管理指引手册》，“已设立的外商投资企业中方向外方转让股权，不参照《并购规定》。不论中外方之间是否存在关联关系，也不论外方是原有股东还是新进投资者。并购的标的公司只包括内资企业”。也就是说，关联并购约束标的公司仅限于“内资公司”。
将瑞丽美容咨询由内资公司变更为中外合资企业，后续海外红筹架构公司收购瑞丽美容咨询时可以不再适用10号文“关联并购”的规定，因为此时的中外合资企业不再是关联并购标的公司所约束的“境内公司”。
（2）第二步：Raily HK收购瑞丽美容咨询。
创始人傅海曙先生在境外设立了一系列常见的红筹架构公司，即Ruide BVI-Cayman-Raily BVI-Raily HK。招股书披露，于2018年9月14日，Raily HK根据股权转让协议、资本出资责任转让协议收购瑞丽美容咨询100%股权，Raily HK成为中国营运实体的控股公司。
这一步的设计是为了实现瑞丽美容咨询及其境内附属公司成为Cayman拟上市公司的附属公司，合并报表。招股书披露，据中国法律顾问告知，Raily HK收购瑞丽美容咨询时，瑞丽美容咨询为外商投资企业，除非日后颁布新法律法规或商务部及中国证监会就10号文发布与之相反的新规定或诠释，否则10号文并不适用且上市毋须取得商务部或中国证监会批准。
“两步走”红筹重组完成后，开曼上市主体通过间接股权控制的方式持有70%境内权益。
3、VIE协议控制
招股书披露， VIE实体为根据中国法律成立的瑞丽天鸽、杭州瑞丽及瑞安瑞丽，均为中国境内的医疗美容服务提供商。根据2020年负面清单及《中外合资、合作医疗机构管理暂行办法》，医疗机构属于「受限」类别，开曼拟上市公司不得于VIE实体法定持有多于70%的股权。另外，根据中国法律顾问咨询主管部门浙江省卫生健康委员会的访谈结果，外国实体在杭州和瑞安的任何医疗机构中合法持有的股权不得超过70%。因此，合约安排乃为尽量减少与相关中国法律法规的潜在冲突而制定。
2019年1月1日，瑞丽美容咨询与杭州瑞丽、瑞丽天鸽、瑞安瑞丽及其股东订立一系列构成合约安排的协议，根据该等协议，在中国法律法规允许的范围内，杭州瑞丽、瑞丽天鸽及瑞安瑞丽业务产生的30%经济利益转移至瑞丽美容咨询。该等合约安排的现有协议包括：(1)业务合作协议；(2)独家购股权协议；(3)股权质押协议；及(4)投票权委托协议。
（三）重组后架构
二
鹏爱医疗
2019年10月25日，深圳鹏爱医院投资管理有限公司的海外控股公司医美国际控股集团有限公司 Aesthetic Medical International Holdings Group Limited (以下简称“鹏爱医疗”) 成功在Nasdaq 挂牌上市，股票代码为“ AIH ”。在2016年至2019年上半年，鹏爱医疗的营业收入分别为 5.85 亿、6.97 亿、7.61 亿和 3.93 亿元人民币，相应的毛利率分别为 62.8%、66.4% 、66.0%和 67.8%，相应的净利润分别为 0.51 亿、-0.72亿、-2.52 亿和 0.80 亿元人民币。
鹏爱医疗，定位为中国领先的民营连锁医疗美容服务供应商，主要提供一站式医疗美容服务，包括：手术美容服务, 例如眼部手术、鼻部手术、胸部手术、和吸脂；非手术美容服务,包括微整形美容服务、激光美容服务；以及综合医疗和其他美容服务主要包括一系列门诊服务，例如内科、泌尿科、妇产科服务以及各种其他医疗美容服务(例如牙科、皮肤科、脱发治疗)。
(一)重组[1]
根据招股书披露，在《外商投资产业指导目录》(2015年版)实施后，公司存在间接持有境内医疗机构的股权比例超过70%的情形。根据《外商投资产业指导目录》(2015年版)的规定，医疗机构仅限于合资、合作，中方在中外合资、合作医疗机构中所占的股权比例或权益不得超过70%。鉴于法规限制，公司进行重组整改，于2018年通过向实际控制人周鹏武先生及部分员工转让股权的方式，将该等中国境内子公司股权减持至不超过70%。
周鹏武先生与外商独资企业境内再投资子公司深圳鹏爱医院投资管理有限公司及相关子公司签署一系列合约安排协议，合并实际控制人持有境内子公司的部分股权及相关权益。合约安排协议包括借款协议、经济利益转移协议、独家购股权协议、股权质押协议等。
根据招股书披露，2017年和2018年，上市主体从协议控制的子公司取得收入合计约占总收入的19.0%和26.1%，上市主体对相关子公司的控制权并不依赖合约安排协议，因为上市主体持有各相关子公司70.0%的股权(深圳鹏艾秀琪和烟台鹏艾佳燕除外)，并且合并了周鹏武先生通过合约安排持有的各相关子公司的股权。
就上市主体对的控制权而言，招股书披露合约安排可能不如直接持股控制有效。如果相关子公司及实际控制人未能履行其各自在合约安排项下的义务，上市主体可能必须为强制执行该等合约安排而发生重大成本和额外支出，并依赖中国法律项下的法律救济，而该等法律救济可能是不充分的。
(二)重组后架构
伴随着医美赛道受到市场的不断追捧，可以预测医美上市热潮将在不久后到来。医美机构如果想要跻身资本市场的大潮中，需要从日常经营的方方面面注重合法合规和风险防范，为顺利上市做充足的准备。同时，医美机构在选择上市方案时，应结合自身实际情况，从税务筹划、审核速度、上市地投资偏好等方面综合考量，聘请专业的中介团队设计合法合规的重组方案。
1
END
1
[1]OUR HISTORY AND CORPORATE STRUCTURE：
https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1757143/000104746919005741/a2239805zf-1a.htm#bg13601_table_of_contents
心动的IPO:医美机构你准备好了吗?(上市篇)
收录于话题 #医美 4 #IPO 5 #投资 4 “
根据截至目前的公开信息披露，鲜有境内医美机构成功以IPO方式登陆A股，而境外资本市场有通过IPO方式登陆港股市场的瑞丽医美(02135.HK)和登陆美股市场的鹏爱医疗(AIH.Nasdaq)。从审核时间、审核尺度等方面综合考虑，香港是医美机构上市的优选上市地。在前述系列专题文章中，我们已经分析了医美机构在设立、诊疗、营销等方面的合规要点。医美机构在筹备上市的过程中，除了经营合规、物业、环保、社保、公积金等常规法律审核要点外，重组架构的设计是医美机构考虑境外上市的重要问题之一，医美机构亦需结合自身情况综合设计合法合规的重组方案。
”
根据《外商投资准入特别管理措施(负面清单)(2020年版)》，医疗机构属于外资限制类行业。除港澳台投资者依法经内地主管部门批准后可以在内地设立独资医院外，其他外商投资者对医疗机构的投资仅限于合资。根据《中外合资、合作医疗机构管理暂行办法》，中外合资医疗机构中，中方所占股权比例或权益不得低于30%。
鉴于外国投资者于医疗机构的间接持股比例最高为70%的限制，以往医疗机构港股上市案例中，多采用“部分直接持股+部分VIE结构”的架构。香港联交所对VIE架构的运用持谨慎态度。根据《香港交易所上市决策》(HKEx-LD43-3)确立的“Narrowly tailored”的原则，VIE架构原则上只能在为解决外资拥有权限制的必要范围内使用，发行人必须直接持有境内实际运营实体的最大许可权益。因此，“70%直接持股+30%VIE”的三七分重组结构是目前医疗机构赴港上市采取的主流重组方式。本文拟从分析瑞丽医美(02135.HK) 和鹏爱医疗(AIH.Nasdaq)上市重组方案，探析医美机构的上市路径，供市场参考。
一
瑞丽医美
2020年12月28日，瑞丽医美国际控股有限公司 Raily Aesthetic Medicine International Holdings Limited(以下简称“瑞丽医美”)(02135.HK)成功在香港联合交易所主板挂牌上市。瑞丽医美上市首日高开18.75%，盘中涨幅一度涨逾27%，收盘涨幅8.75%。据招股书数据显示，2017年至2019年，公司实现营收分别为人民币1.13亿元、1.58亿元、1.91亿元，年复合增长率高达30.01%。经调整后的净利润亦呈现不断增长之势，分别为人民币1740.5万元、2076.7万元及2559.3万元，年复合增长率为21.26%。
瑞丽医美是位于中国浙江省的领先医疗美容服务提供商。根据瑞丽医美招股书披露，按2019年医疗美容服务收益，集团在杭州市及浙江省所占市场份额约为4.1%及1.9%，在所有私营医疗美容服务提供商当中分别名列第四及第五位。瑞丽医美的主营业务包括：美容外科服务，包括对面部或身体多个部位进行的美容外科诊疗；微创美容服务，主要包括美容注射诊疗；及皮肤美容服务，主要包括各种美容能量型诊疗。
(一)重组前架构
(二)重组
瑞丽医美采用了“70%直接持股+30%VIE”的三七分重组结构，即采用由WOFE直接股权控制70%境内权益，由VIE协议控制30%境内权益的方式。具体的重组步骤简析如下：
1、境内重组
瑞丽天鸽、杭州瑞丽及瑞安瑞丽，均为中国境内的医疗美容服务提供商。境内重组完成后，瑞丽美容咨询直接持有瑞丽天鸽、杭州瑞丽及瑞安瑞丽各自的70%股权，间接持有芜湖瑞丽70%股权。
2、“两步走”红筹股权控制
（1）第一步：瑞丽美容咨询引入境外第三方股东美天下香港，变更为中外合资企业。
瑞丽美容咨询通过平价增资的方式引入境外独立第三方投资者美天下香港，变更为中外合资企业。招股书披露，美天下香港对瑞丽美容咨询进行增资后，瑞丽美容咨询的注册资本由人民币19百万元增加至人民币20百万元。增资额乃参考瑞丽美容咨询的注册资本面值厘定。于增资完成后，美天下香港直接拥有瑞丽美容咨询的5%股权。
这一步的设计是为了规避《关于外国投资者并购境内企业的规定》(以下简称“10号文”)中关于“关联并购”的规定。
按照10号文的规定，境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内公司，需要先获得商务部的审批。在实务操作当中，商务部迄今为止并未审批通过一例关联并购业务。但是，根据《外商投资准入管理指引手册》，“已设立的外商投资企业中方向外方转让股权，不参照《并购规定》。不论中外方之间是否存在关联关系，也不论外方是原有股东还是新进投资者。并购的标的公司只包括内资企业”。也就是说，关联并购约束标的公司仅限于“内资公司”。
将瑞丽美容咨询由内资公司变更为中外合资企业，后续海外红筹架构公司收购瑞丽美容咨询时可以不再适用10号文“关联并购”的规定，因为此时的中外合资企业不再是关联并购标的公司所约束的“境内公司”。
（2）第二步：Raily HK收购瑞丽美容咨询。
创始人傅海曙先生在境外设立了一系列常见的红筹架构公司，即Ruide BVI-Cayman-Raily BVI-Raily HK。招股书披露，于2018年9月14日，Raily HK根据股权转让协议、资本出资责任转让协议收购瑞丽美容咨询100%股权，Raily HK成为中国营运实体的控股公司。
这一步的设计是为了实现瑞丽美容咨询及其境内附属公司成为Cayman拟上市公司的附属公司，合并报表。招股书披露，据中国法律顾问告知，Raily HK收购瑞丽美容咨询时，瑞丽美容咨询为外商投资企业，除非日后颁布新法律法规或商务部及中国证监会就10号文发布与之相反的新规定或诠释，否则10号文并不适用且上市毋须取得商务部或中国证监会批准。
“两步走”红筹重组完成后，开曼上市主体通过间接股权控制的方式持有70%境内权益。
3、VIE协议控制
招股书披露， VIE实体为根据中国法律成立的瑞丽天鸽、杭州瑞丽及瑞安瑞丽，均为中国境内的医疗美容服务提供商。根据2020年负面清单及《中外合资、合作医疗机构管理暂行办法》，医疗机构属于「受限」类别，开曼拟上市公司不得于VIE实体法定持有多于70%的股权。另外，根据中国法律顾问咨询主管部门浙江省卫生健康委员会的访谈结果，外国实体在杭州和瑞安的任何医疗机构中合法持有的股权不得超过70%。因此，合约安排乃为尽量减少与相关中国法律法规的潜在冲突而制定。
2019年1月1日，瑞丽美容咨询与杭州瑞丽、瑞丽天鸽、瑞安瑞丽及其股东订立一系列构成合约安排的协议，根据该等协议，在中国法律法规允许的范围内，杭州瑞丽、瑞丽天鸽及瑞安瑞丽业务产生的30%经济利益转移至瑞丽美容咨询。该等合约安排的现有协议包括：(1)业务合作协议；(2)独家购股权协议；(3)股权质押协议；及(4)投票权委托协议。
（三）重组后架构
二
鹏爱医疗
2019年10月25日，深圳鹏爱医院投资管理有限公司的海外控股公司医美国际控股集团有限公司 Aesthetic Medical International Holdings Group Limited (以下简称“鹏爱医疗”) 成功在Nasdaq 挂牌上市，股票代码为“ AIH ”。在2016年至2019年上半年，鹏爱医疗的营业收入分别为 5.85 亿、6.97 亿、7.61 亿和 3.93 亿元人民币，相应的毛利率分别为 62.8%、66.4% 、66.0%和 67.8%，相应的净利润分别为 0.51 亿、-0.72亿、-2.52 亿和 0.80 亿元人民币。
鹏爱医疗，定位为中国领先的民营连锁医疗美容服务供应商，主要提供一站式医疗美容服务，包括：手术美容服务, 例如眼部手术、鼻部手术、胸部手术、和吸脂；非手术美容服务,包括微整形美容服务、激光美容服务；以及综合医疗和其他美容服务主要包括一系列门诊服务，例如内科、泌尿科、妇产科服务以及各种其他医疗美容服务(例如牙科、皮肤科、脱发治疗)。
(一)重组[1]
根据招股书披露，在《外商投资产业指导目录》(2015年版)实施后，公司存在间接持有境内医疗机构的股权比例超过70%的情形。根据《外商投资产业指导目录》(2015年版)的规定，医疗机构仅限于合资、合作，中方在中外合资、合作医疗机构中所占的股权比例或权益不得超过70%。鉴于法规限制，公司进行重组整改，于2018年通过向实际控制人周鹏武先生及部分员工转让股权的方式，将该等中国境内子公司股权减持至不超过70%。
周鹏武先生与外商独资企业境内再投资子公司深圳鹏爱医院投资管理有限公司及相关子公司签署一系列合约安排协议，合并实际控制人持有境内子公司的部分股权及相关权益。合约安排协议包括借款协议、经济利益转移协议、独家购股权协议、股权质押协议等。
根据招股书披露，2017年和2018年，上市主体从协议控制的子公司取得收入合计约占总收入的19.0%和26.1%，上市主体对相关子公司的控制权并不依赖合约安排协议，因为上市主体持有各相关子公司70.0%的股权(深圳鹏艾秀琪和烟台鹏艾佳燕除外)，并且合并了周鹏武先生通过合约安排持有的各相关子公司的股权。
就上市主体对的控制权而言，招股书披露合约安排可能不如直接持股控制有效。如果相关子公司及实际控制人未能履行其各自在合约安排项下的义务，上市主体可能必须为强制执行该等合约安排而发生重大成本和额外支出，并依赖中国法律项下的法律救济，而该等法律救济可能是不充分的。
(二)重组后架构
伴随着医美赛道受到市场的不断追捧，可以预测医美上市热潮将在不久后到来。医美机构如果想要跻身资本市场的大潮中，需要从日常经营的方方面面注重合法合规和风险防范，为顺利上市做充足的准备。同时，医美机构在选择上市方案时，应结合自身实际情况，从税务筹划、审核速度、上市地投资偏好等方面综合考量，聘请专业的中介团队设计合法合规的重组方案。
1
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[1]OUR HISTORY AND CORPORATE STRUCTURE：
https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1757143/000104746919005741/a2239805zf-1a.htm#bg13601_table_of_contents
心动的IPO:医美机构你准备好了吗?(上市篇)
收录于话题 #医美 4 #IPO 5 #投资 4 “
根据截至目前的公开信息披露，鲜有境内医美机构成功以IPO方式登陆A股，而境外资本市场有通过IPO方式登陆港股市场的瑞丽医美(02135.HK)和登陆美股市场的鹏爱医疗(AIH.Nasdaq)。从审核时间、审核尺度等方面综合考虑，香港是医美机构上市的优选上市地。在前述系列专题文章中，我们已经分析了医美机构在设立、诊疗、营销等方面的合规要点。医美机构在筹备上市的过程中，除了经营合规、物业、环保、社保、公积金等常规法律审核要点外，重组架构的设计是医美机构考虑境外上市的重要问题之一，医美机构亦需结合自身情况综合设计合法合规的重组方案。
”
根据《外商投资准入特别管理措施(负面清单)(2020年版)》，医疗机构属于外资限制类行业。除港澳台投资者依法经内地主管部门批准后可以在内地设立独资医院外，其他外商投资者对医疗机构的投资仅限于合资。根据《中外合资、合作医疗机构管理暂行办法》，中外合资医疗机构中，中方所占股权比例或权益不得低于30%。
鉴于外国投资者于医疗机构的间接持股比例最高为70%的限制，以往医疗机构港股上市案例中，多采用“部分直接持股+部分VIE结构”的架构。香港联交所对VIE架构的运用持谨慎态度。根据《香港交易所上市决策》(HKEx-LD43-3)确立的“Narrowly tailored”的原则，VIE架构原则上只能在为解决外资拥有权限制的必要范围内使用，发行人必须直接持有境内实际运营实体的最大许可权益。因此，“70%直接持股+30%VIE”的三七分重组结构是目前医疗机构赴港上市采取的主流重组方式。本文拟从分析瑞丽医美(02135.HK) 和鹏爱医疗(AIH.Nasdaq)上市重组方案，探析医美机构的上市路径，供市场参考。
一
瑞丽医美
2020年12月28日，瑞丽医美国际控股有限公司 Raily Aesthetic Medicine International Holdings Limited(以下简称“瑞丽医美”)(02135.HK)成功在香港联合交易所主板挂牌上市。瑞丽医美上市首日高开18.75%，盘中涨幅一度涨逾27%，收盘涨幅8.75%。据招股书数据显示，2017年至2019年，公司实现营收分别为人民币1.13亿元、1.58亿元、1.91亿元，年复合增长率高达30.01%。经调整后的净利润亦呈现不断增长之势，分别为人民币1740.5万元、2076.7万元及2559.3万元，年复合增长率为21.26%。
瑞丽医美是位于中国浙江省的领先医疗美容服务提供商。根据瑞丽医美招股书披露，按2019年医疗美容服务收益，集团在杭州市及浙江省所占市场份额约为4.1%及1.9%，在所有私营医疗美容服务提供商当中分别名列第四及第五位。瑞丽医美的主营业务包括：美容外科服务，包括对面部或身体多个部位进行的美容外科诊疗；微创美容服务，主要包括美容注射诊疗；及皮肤美容服务，主要包括各种美容能量型诊疗。
(一)重组前架构
(二)重组
瑞丽医美采用了“70%直接持股+30%VIE”的三七分重组结构，即采用由WOFE直接股权控制70%境内权益，由VIE协议控制30%境内权益的方式。具体的重组步骤简析如下：
1、境内重组
瑞丽天鸽、杭州瑞丽及瑞安瑞丽，均为中国境内的医疗美容服务提供商。境内重组完成后，瑞丽美容咨询直接持有瑞丽天鸽、杭州瑞丽及瑞安瑞丽各自的70%股权，间接持有芜湖瑞丽70%股权。
2、“两步走”红筹股权控制
（1）第一步：瑞丽美容咨询引入境外第三方股东美天下香港，变更为中外合资企业。
瑞丽美容咨询通过平价增资的方式引入境外独立第三方投资者美天下香港，变更为中外合资企业。招股书披露，美天下香港对瑞丽美容咨询进行增资后，瑞丽美容咨询的注册资本由人民币19百万元增加至人民币20百万元。增资额乃参考瑞丽美容咨询的注册资本面值厘定。于增资完成后，美天下香港直接拥有瑞丽美容咨询的5%股权。
这一步的设计是为了规避《关于外国投资者并购境内企业的规定》(以下简称“10号文”)中关于“关联并购”的规定。
按照10号文的规定，境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公司名义并购与其有关联关系的境内公司，需要先获得商务部的审批。在实务操作当中，商务部迄今为止并未审批通过一例关联并购业务。但是，根据《外商投资准入管理指引手册》，“已设立的外商投资企业中方向外方转让股权，不参照《并购规定》。不论中外方之间是否存在关联关系，也不论外方是原有股东还是新进投资者。并购的标的公司只包括内资企业”。也就是说，关联并购约束标的公司仅限于“内资公司”。
将瑞丽美容咨询由内资公司变更为中外合资企业，后续海外红筹架构公司收购瑞丽美容咨询时可以不再适用10号文“关联并购”的规定，因为此时的中外合资企业不再是关联并购标的公司所约束的“境内公司”。
（2）第二步：Raily HK收购瑞丽美容咨询。
创始人傅海曙先生在境外设立了一系列常见的红筹架构公司，即Ruide BVI-Cayman-Raily BVI-Raily HK。招股书披露，于2018年9月14日，Raily HK根据股权转让协议、资本出资责任转让协议收购瑞丽美容咨询100%股权，Raily HK成为中国营运实体的控股公司。
这一步的设计是为了实现瑞丽美容咨询及其境内附属公司成为Cayman拟上市公司的附属公司，合并报表。招股书披露，据中国法律顾问告知，Raily HK收购瑞丽美容咨询时，瑞丽美容咨询为外商投资企业，除非日后颁布新法律法规或商务部及中国证监会就10号文发布与之相反的新规定或诠释，否则10号文并不适用且上市毋须取得商务部或中国证监会批准。
“两步走”红筹重组完成后，开曼上市主体通过间接股权控制的方式持有70%境内权益。
3、VIE协议控制
招股书披露， VIE实体为根据中国法律成立的瑞丽天鸽、杭州瑞丽及瑞安瑞丽，均为中国境内的医疗美容服务提供商。根据2020年负面清单及《中外合资、合作医疗机构管理暂行办法》，医疗机构属于「受限」类别，开曼拟上市公司不得于VIE实体法定持有多于70%的股权。另外，根据中国法律顾问咨询主管部门浙江省卫生健康委员会的访谈结果，外国实体在杭州和瑞安的任何医疗机构中合法持有的股权不得超过70%。因此，合约安排乃为尽量减少与相关中国法律法规的潜在冲突而制定。
2019年1月1日，瑞丽美容咨询与杭州瑞丽、瑞丽天鸽、瑞安瑞丽及其股东订立一系列构成合约安排的协议，根据该等协议，在中国法律法规允许的范围内，杭州瑞丽、瑞丽天鸽及瑞安瑞丽业务产生的30%经济利益转移至瑞丽美容咨询。该等合约安排的现有协议包括：(1)业务合作协议；(2)独家购股权协议；(3)股权质押协议；及(4)投票权委托协议。
（三）重组后架构
二
鹏爱医疗
2019年10月25日，深圳鹏爱医院投资管理有限公司的海外控股公司医美国际控股集团有限公司 Aesthetic Medical International Holdings Group Limited (以下简称“鹏爱医疗”) 成功在Nasdaq 挂牌上市，股票代码为“ AIH ”。在2016年至2019年上半年，鹏爱医疗的营业收入分别为 5.85 亿、6.97 亿、7.61 亿和 3.93 亿元人民币，相应的毛利率分别为 62.8%、66.4% 、66.0%和 67.8%，相应的净利润分别为 0.51 亿、-0.72亿、-2.52 亿和 0.80 亿元人民币。
鹏爱医疗，定位为中国领先的民营连锁医疗美容服务供应商，主要提供一站式医疗美容服务，包括：手术美容服务, 例如眼部手术、鼻部手术、胸部手术、和吸脂；非手术美容服务,包括微整形美容服务、激光美容服务；以及综合医疗和其他美容服务主要包括一系列门诊服务，例如内科、泌尿科、妇产科服务以及各种其他医疗美容服务(例如牙科、皮肤科、脱发治疗)。
(一)重组[1]
根据招股书披露，在《外商投资产业指导目录》(2015年版)实施后，公司存在间接持有境内医疗机构的股权比例超过70%的情形。根据《外商投资产业指导目录》(2015年版)的规定，医疗机构仅限于合资、合作，中方在中外合资、合作医疗机构中所占的股权比例或权益不得超过70%。鉴于法规限制，公司进行重组整改，于2018年通过向实际控制人周鹏武先生及部分员工转让股权的方式，将该等中国境内子公司股权减持至不超过70%。
周鹏武先生与外商独资企业境内再投资子公司深圳鹏爱医院投资管理有限公司及相关子公司签署一系列合约安排协议，合并实际控制人持有境内子公司的部分股权及相关权益。合约安排协议包括借款协议、经济利益转移协议、独家购股权协议、股权质押协议等。
根据招股书披露，2017年和2018年，上市主体从协议控制的子公司取得收入合计约占总收入的19.0%和26.1%，上市主体对相关子公司的控制权并不依赖合约安排协议，因为上市主体持有各相关子公司70.0%的股权(深圳鹏艾秀琪和烟台鹏艾佳燕除外)，并且合并了周鹏武先生通过合约安排持有的各相关子公司的股权。
就上市主体对的控制权而言，招股书披露合约安排可能不如直接持股控制有效。如果相关子公司及实际控制人未能履行其各自在合约安排项下的义务，上市主体可能必须为强制执行该等合约安排而发生重大成本和额外支出，并依赖中国法律项下的法律救济，而该等法律救济可能是不充分的。
(二)重组后架构
伴随着医美赛道受到市场的不断追捧，可以预测医美上市热潮将在不久后到来。医美机构如果想要跻身资本市场的大潮中，需要从日常经营的方方面面注重合法合规和风险防范，为顺利上市做充足的准备。同时，医美机构在选择上市方案时，应结合自身实际情况，从税务筹划、审核速度、上市地投资偏好等方面综合考量，聘请专业的中介团队设计合法合规的重组方案。
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END
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[1]OUR HISTORY AND CORPORATE STRUCTURE：
https://www.sec.gov/Archives/edgar/data/1757143/000104746919005741/a2239805zf-1a.htm#bg13601_table_of_contents
