最近，我在股市中做了一些操作。

主要有三个：

一是先后在１１月１３日、１４日卖出开板的新股凯伦股份、丽岛新材、德生科技等，将收益和本金全部买入了兴业银行。这类操作属于被动操作。因为新股开板了嘛，按照“开板必卖”的原则沽出，兑现收益，并为相关资金寻找到落脚处。相关操作，记录于雪球１３、１４日的《操作实录》系列短帖中。

二是在１１月１６日在工资账户中一气卖掉晨光文具、海天味业、上海家化，所得资金全部买入国投电力。前一天，也即１５日，手上收到一点广告收入，在６８元附近加买了一点中国平安。这类操作属于主动操作，没有人逼我买卖，是我自己主动权衡、主动进攻的结果。关于国投的相关操作，记录于雪球１６日的《操作实录》系列短帖中。关于平安的操作，因为涉及金额不多，没有记录。

三是除了上述两个局部的微调，总体操作思路未变。坚守“低估值+高股息+大蓝筹”策略，以不变应万变。所以，没有操作是我最近最大的操作。

理性的投资者所有的操作都应该是有所根据的，背后一定有着精心的分析和计算。

ＴＴＢ好吹牛，喜欢以理性的投资者自居。

所以，我的上番操作，也是有着自己的分析和计算的。

写出来，供大家批评、指正。

一、关于兴业银行的分析和思考

（图一：兴业银行动态ＰＢ走势图）

上图是兴业银行近五年来的动态ＰＢ走势图。从上图可以清楚地看到：目前的兴业银行，估值已经跌破五年中位数，仅有０.９２倍ＰＢ。虽然离五年最低值０.８４还有一点距离，但距离并不遥远了。

当然，看图是会误导人的，ＴＴＢ也并不是一个看图决策的人，我的投资体系也不会简单到用一张图来做决策。

在这背后，还有另一番更为复杂的思考和计算。

加仓兴业银行，我的分析和决策过程是这样的：

第一，我对银行业的整体是看好的。

这种看好，包含着两个方面：

一是对银行业趋势的看好。经济面在改观，银行是顺周期行业，业绩会滞后一点于经济，但终归会体现出来。我在半年报时，曾经认真地分析过平安银行的财报。平安银行是公认的坏账问题最严重的银行之一。我分析的结论是：银行事实上最困难的时刻应该在１３、１４年，已经过去了；财报上最困难的时刻应该马上就能到。平安银行的三季报出来后，我翻了下数据，认为新的财务数据更加佐证了我的判断。不仅平安银行如此，整个银行业在大的趋势上都是一样的。从其他银行的相关数据上也能分析到这一点。

二是对银行板块的现股价看好。破净，超低市盈率。经营基本面又在变好。所以银行股现在的股价与估值，体现出了很好的投资价值。看过我书的朋友，想一想我关于“价值、投资价值与价格的关系”的论述。这一段不再多说。

第二，从投资价值上看，中国银行业的Ｈ股明显比Ａ股更有吸引力。所以我对Ｈ股的投资，重仓就在银行股。Ａ股中的银行主要选择兴业和平银。主要原因也有两个：

一是Ａ股的股性比Ｈ股更活跃，因为制度的差异，Ａ股也理应享受一点制度性的溢价。兴业和平银都只有Ａ股，没有Ｈ股，这样又同时消除了我心理上比较的障碍。

二是打新和组合的需要。这一点，也好理解，不多说。

第三，此番加仓，在兴业和平银之间选择了兴业。主要原因也有两个：

一是考虑了组合、仓位。平银最近几个月涨得太欢了，仓位超过了兴业。我买点兴业，平衡一下。

二是还是喜欢低估，不喜欢追高。

最后，讲一下我对兴业银行投资收益确定性的计算：

如果兴业银行能保持目前的盈利能力，那么公布１７年财报时（大约在１８年一季度结束后），它的每股净资产将达到２０元左右，如果股价还保持在１７元附近，则意味着市净率估值将降至０.８５，接近最近五年的最低值０.８４了。如果这种趋势保持到１８年底，则意味着市净率会继续下降至０.７附近。

如果兴业未来一年的市净率估值能保持现有水平，则意味着相比现价，股价至少有２０%的升幅；如果回复到１，股价则有４０%的升幅；如果风口来了，能够恢复到１５年的较高水平（最高是１.８左右），就按１.５倍计算吧，则意味着将有１００%的升幅。

当然，银行也有可能继续不受待见——没关系，就如上边的计算，只能说明，到时它更有投资价值了。长远看，并不吃亏。尤其对我这样总是把工资和工资外收入都统统打入股市的人来说，持续的低估值不是坏事。

只是为我提供更多的买入机会而已。

我认为现价买入兴业，上有空间，下有保底。所以它的投资确定性是非常高的。

这是我决定加仓它的最根本性的原因。

二、关于国投电力的分析和思考

（图二：国投电力动态ＰＢ走势图）

上图是国投电力近五年的动态ＰＢ走势图。直观地看上去，它的市净率估值也已经跌破五年以来的中位线，进入越跌越买区域了。

当然，我对国投电力的买入决定，也不会简单到“看图行事”，背后也有自己的思考和计算。

主要有两点：

一是电力板块处于行业周期的低点。

电价处在较低位置，火电部分又处在亏损困境之中。１８年１月份的煤电联动政策导致的电价上调，这是一张大概率可以实现的明牌。最近看到媒体较为关注火电行业的整体性亏损，这是一个比较明显的信号。我认为发改委耍流氓的可能性较小。目前火电行业的整体性亏损毕竟还是政策性的。政策性的问题需要政策性的解决。一个关系国计民生的行业的整体性亏损，也是国家不能承受之重。这一点，不用怀疑。

二是即便如此，我们看到，国投电力的估值还是不高的。

目前它的动态市盈率居然只有１４倍！这个市盈率估值意味着它的静态投资收益率还处在７%上下，大约两倍于十年期国债利率。悲观一点预测，即便将来国投电力的业绩没有反转，保持在现有盈利能力上，目前的投资价值也是可以接受的。

考虑到它水电方面的发展潜力（在建工程），我认为它在未来三五年内迎来双击的可能性非常大。

最近，因为配股的问题，市场对它有一个比较悲观的预期，把股价打下来了一点。

但它配股筹资是为了投资水电，给老股东提供了在净资产附近买股票的机会，配股除权后市净率估值会进一步降低，对市场的投资吸引力会进一步增强，哪怕从中短期看，也是一个不错的套利机会。

所以，我并不认为配股是一个坏消息。

当然，对国投的分析，主要是集中在定性分析上。确定性没有兴业银行那么强。所以，当我手里有了资金后，是加仓兴业，还是加仓国投，曾让我犹豫了两天。

最后，我还是做了一个折衷的办法：两个都买点。保持二者在整个组合中的仓位平衡。

加买兴业用的是打新收益，加买国投用的是调仓大法。卖掉的海天味业、晨光文具、上海家化。这些被卖掉的企业，都是好企业，但现在估值都四五十倍，在我眼里，太贵了——再好的企业，当估值太高了之后，投资价值也是随之下降的。

我以前反复提到的“滚动操作”，就是这个意思：卖掉已经高了的，买入还在低估的。

言出行随——从个人的操作纪律看，我做得是不错的。

三、关于中国平安和贵州茅台的分析和思考

中国平安和贵州茅台有很多相似之处：都是龙头企业，最近一两年都涨得非常好，目前企业的基本面都还非常扎实，营收和净利润增长都保持着相当出色的成绩，市场也都非常买账，最近都有加速上行的趋势……

如此相似的两家优质龙头企业，又都处在风口上，近半年来，我对它们的操作却完全相反：对中国平安，我底仓在３０元以下，是股灾期间拣来的货，后期在它股价磨蹭的一两年里，我又不断地用工资、资金、稿费、打新收益等收入加仓，这部分是主体。在今年股价启动后，我又分别在４０元前、５０元前、６０元前追加仓位，１１月１５日在它跌破７０元后我又有把一点散碎银子投入其中，可以说是一路涨一路追上来的；而贵州茅台呢，则一路涨一路卖，并在４７０元附近悉数清空。

正因为如此，很多朋友大呼看不懂。

其实呢，原因很简单。

先看下边两张图：

（图三：中国平安动态ＰＢ走势图）

（图四：贵州茅台动态ＰＢ走势图）

图三和图四分别是中国平安和贵州茅台五年来的动态ＰＢ走势图。从上边两张图上，大家可以很直观的看到：茅台的ＰＢ估值已经很高了，早早地创出了五年新高，并且还在迭创新高。目前已经接近１１倍的估值了。而中国平安呢，也在今年逐渐走高，升势应该说还是比较陡的，但是呢，离创出五年内的新高还有一段相当的距离。

其实，用ＰＢ为中国平安和贵州茅台估值，都会严重的失真。

比如说中国平安，保险的内含价值通常远远高于财报上体现的净资产的，因为一张保单所能带来的价值不是一次性体现在财报上的净利润的，它是逐渐释放出来的。所以单纯的用净资产估值，ＰＢ值会被夸大的。

对贵州茅台来说，也存在同样的问题。它的存货会被用原始成本计价，实际上茅台酒越老越值钱，拉出来卖掉就能十几倍的增值。因此，包含存货在内的净资产通常也是被严重低估的。这就造成用净资产为茅台估值，也天生有夸大ＰＢ值的副作用。

但是每股盈利能力是有数的，是相对可比较的。

看图三、图四右上角黑色箭头指示的方框标未的数字：中国平安动态市盈率目前１８倍，而贵州茅台动态市盈率已经３７倍了。

这两个数字意味着什么 呢？

如果两家企业未来三年的盈利增长率都能保持在30%，则现价条件下，中国平安一年后的PE估值是14倍，两年后又变成了10倍，而贵州茅台则一年后变成28倍，两年后变成21倍。

10倍估值的中国平安叫便宜，21倍的贵州茅台只能叫合理而已。

这样一计算，谁更便宜，谁更有投资的确定性，一目了然。

总体上，我不认为六七百元股价、三四十倍估值的贵州茅台特别的贵，从本质上讲，它跟前几年150倍估值的创业板还是有根本性的区别的，但显然不能叫便宜了。

而中国平安则不同，在确定性的成长背景下，它目前估值还不到20倍，这在任何行业中都是不能叫贵的。

此番正在上演的轰轰烈烈的蓝筹股大戏，一是因为价值加归，二是因为业绩助涨，具有鲜明的双击特性。

已经上涨了两年、涨幅超300%的贵州茅台已经实现了估值重塑，甚至已经预支了未来两年的高速成长；而上涨了不到一年、涨幅刚超100%的中国平安，甚至连估值重塑都还没有完成，更不要说未来数年的业绩成长啦。

正是基于上述分析和思考，我对两只都特别优秀的龙头企业股票，做出了完全不同的操作。

你看，看起来很矛盾的操作，讲明白了，感觉就很简单了是吧？

四、关于雅戈尔的分析和思考

最近我没有买卖雅戈尔，按道理是不用特别谈到它的。

但因为它最近股价阴跌不止，就有很多朋友在我面前提起它。尤其是当我的整体组合表现较好、TTB想嘚瑟一下的时候，就总是有朋友敲黑板：嘿，TTB，注意，雅戈尔！

我不知道这些同学都是什么意思？难道没有看或者没有看懂我以前写作的关于雅戈尔的分析文章吗？

好吧，俺服了油！

我今天再讲一下雅戈尔。

上图：

（图五：雅戈尔动态ＰＢ走势图）

我以前分析交待过，雅戈尔因为它特殊的商业模式，具有类券商股的性质。所以完全称得上是一只看天吃饭的周期股。用PB估值，绝对没有问题。

你看图，直观上看上去，是不是PB值也已经跌破近五年来的中位线，进入越跌越买区域了呢？

这类股具有严重的返身性。所以操作方法也要逆势而为。简言之，就是越跌越买，越涨越卖。

所以，TTB在今年国庆节前夕提出的“雅戈尔已经进入越跌越买区域”的判断，是绝对成立的。

如果你把投资期限放长到三五年的维度，目前的股价投资，是有便宜赚的。

但这并不意味着我就赞成和鼓励你一把梭地买入它。

为啥呢？

一是我也不知道它这一次的业绩酝酿期能持续多长，尤其是我无法知道你的投资耐心极限在哪里。

二是与历史最低值相比，它还有一段距离，我不知它究竟能跌到哪里，尤其是不知道你的承压极限又在哪里。

所以近两年来，我没有操作过它，对买它的朋友，和询问起它的朋友，我一再提醒：对雅戈尔一定要有耐心。

当然，近两年来，一个月前，我第一次明确提出它已经进入越跌越买区域——这是最明确的买入提示。

那我为啥最近没有操作它呢？

说实在的，我非常地犹豫。

一是以我的分析判断，未来一两年甚至数年，市场极大概率是要走慢牛行情，这种行情非常不利于券商和类券商的雅戈尔股价表现（因为慢牛行情下投资业绩不能马上兑现，所以股价就不好短期内表现）。所以，早在一年前就有雪球大V、半年前就有机构研究员明确看好券商，但我的表态一直是同意低估的判断，但不同意股价会马上启动的判断。总体上是一种谨慎乐观的态度。

二是正因为上述考虑，我认为目前它的投资确定性是不如兴业银行高的，甚至是不如国投电力高的。所以在三者的权衡取舍间，我选择了前两者，而暂时放弃了雅戈尔。

我个人判断，如果没有长线资金进入，雅戈尔的股价短期内还是很难有神勇表现的——转折也许会发生在18年一季度之后，也即雅戈尔年报公布前后。

说的再白点，它的下一波股价脉冲行情，应该决定于它17年的分红政策。如果它能维持高股息分红，那么它的股价一定会有一波表现的，如果没有，嘿嘿，你懂的。

当然，从我对雅戈尔经营基本面的分析，我认为雅戈尔目前经营上没有问题，甚至企业最近几年最困难的时刻可能已经在16年度过了，所以维持它以前的商业模式是完全没有问题的。

作为长线资金，现在买入，安心持有，没有问题。

我对雅戈尔讲的够多，够透了。以后别再来敲我黑板了。

我写了那么多文章，深入浅出，明明白白，对它应该如何操作，都白纸黑字的摆在那，不信的话可以再翻过来看看。

我认为我以前的分析和判断都没有错。一再为市场走势所证实。

你看不懂，吃不透，我真是没有办法的。

我再表明一下我的观点吧：只要我关心的问题落地，它的投资确定性表现出来，现价条件下，我随时会大举杀入的。

五、总结性分析和思考

写到这里，我对最近操作的三个方面中的前两个方面，已经交待得清清楚楚的了。第三个方面的操作，不牵涉到个股，牵涉到对当前市场整体的分析和判断，不是这篇文章所能完成的。所以如果有时间的话，我会写一篇对市场整体行情的分析和判断。争取在下周的广告之后，能尽快的在公众号里发布出来。有兴趣的朋友，可以重点关注一下。

对今天的分析和思考，我们还可以总结出以下几点，供大家参考和思考。

１、授人以鱼，不如授人以渔。

经常有人质疑TTB长篇累牍写文章的目的。其实原因和目前就在上边这道题目中。我喜欢分享，我认为分享是有价值的。在分享中，我既梳理了自己的思路，又多多少少能给别人带来一些启示，甚至是教益。一举两得，利人又利己。我感觉这样挺好的。

一句话总结：给代码不如给方法。本文就详细展示了我的分析和决策全过程。这是一种方法的展示。希望您能理解我的良苦用心。

２、不要单纯看图表进行投资决策。

看看上边那几张图，您是不是认为只要看图就可以进行股票投资啊？

类似的图，我用过。有朋友问了截图的网站和网址，便也依葫芦画瓢地决策起来。

其实呢，跑偏了。

这类图，有用，但只能作为一种辅助的工具使用，绝对不能代表决策的全部。

投资决策所依赖的最核心的东西一定是图表之外的精确计算。

我以前使用图表时专门提醒过，今天再次郑重提醒：你看我上述的分析和决策，都是有赖于图表之外对行业和对企业的分析和计算，图表走势只是一个决策的辅助。

请您一定要改掉图表依赖症，把投资回归到基本面分析。

切切！

３、投资决策最核心的计算，是寻找投资的最大确定性。

摆在你面前有几只、十几只、甚至几十只股票任你挑选，看着都不错，不知如何下手——我告诉你，很多时候，其实问题很简单。

抓住核心的问题——估值、业绩、增长率——敲敲计算器，看看最悲观的估算是什么，在最悲观中寻找到最有确定性收益的那一只或几只股票就行了。

像我上边做的那样。

寻找上有空间、下有保底的标的。

然后，大胆买入它。

4、选择股票是为构建组合服务的。

最近读到私募基金经理马曼然先生的一篇访谈文章，马曼然先生有一句话特别有意思，可以说是深深地打动了我。他说：我赚钱不是靠个股，而是靠组合。他是主张投资者应该通过构建组合、适度的分散来挖掘投资的护城河的。这一点，跟我高度契合。我写过的两本投资书里，都专门讲到过组合的构建。

所以，投资者选择股票，必须为构建组合服务，不能仅就股票而谈股票——这一点常识，大多数人没有意识到。

比如，在TTB的组合构建中，有一条重要的原则：我再看好一只股票，持仓上限也不会超地40%。这条原则就制约了我，不会全仓任何一只股票，哪怕是曾经绝对看好的贵州茅台、五粮液，还是今天绝对看好的中国平安及银行板块。

有人看我看好中国平安，就说：TTB，我也满仓平安了，使劲干！

又有人看我加仓国投电力，又说：TTB，我也全仓国投了，还满融，加油，干！

或者看到我看好的雅戈尔下跌了，就愁眉苦脸地说：TTB，听你的话，满仓套牢在雅戈尔，咋办？

每见到这样的主儿，我都哭笑不得。

这些人还号称是我的铁粉、真粉呢，事实真是如此吗？

连我主张的基本原则都没有遵守，您就别再来埋汰我了。

您说，是不是啊？

全文完。

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